9月24日国新办金融发布会举行，会上宣告了一揽子金融方针“组合拳”。本轮方针是年头甚至近两年以来力度最大、规划最广的一次，触及的信息密布，商场重视度极高。华泰研讨从方针剖析、财物装备、职业出资等多视点解读这些行动的影响与启示。
微观：评价“9·24”钱银方针组合拳
固收：解读金融方针“组合拳”
战略：“方针组合拳”的财物装备启示
银行：组合拳共振，提振商场决计
证券：多行动稳商场，提决计焕生机
房地产：金融组合拳发力稳地产
修建建材：增量方针落地，提振估值与需求预期
微观：评价“9·24”钱银方针组合拳
9月24日上午9点，央行、金融监管总局、证监会首要负责人到会国新办新闻发布会。本次“非常规发布会”的稳添加、稳商场方针的决计和力度超预期。发布会上，公民银行行长潘功胜稀有“预告”了尔后还或许有降准及支撑本钱商场相关方针，方针情绪显着。发布会后，商场表现活泼。本文整理本轮方针的微观影响，潜在的后续方针，及方针效果的首要调查点。
总量钱银方针层面，央行宣告全面降准50个基点，估量开释流动性约1万亿元。现在商场流动性相对富余，降准边沿影响有待调查。一起，央行宣告下调7天逆回购操作利率20个基点至1.5%；并下调存量房贷利率约50个基点至新增房贷利率水平。调降存量房贷利率有望每年削减居民房贷开销约1,500亿元，约占居民月供开销的4-5%、城镇居民可支配收入和年度社零的约0.3%，有望削减刚性开销，缓解还贷压力。
结构性方针层面，安稳本钱商场、提振地产需求、缓解开发商现金流压力等方面均有行动。其间，创建股票回购增持再借款，一致降首付份额至15%等方针的边沿效果或许更为显着。
首要，支撑本钱商场范畴，央行首度推出两个立异东西，包含股票回购增持专项再借款（榜首批3,000亿元），证券、基金、稳妥公司交换便当（榜首批5,000亿元）。其间，再借款东西的操作机制更为清楚，后者的履行细节的效果仍待调查。1）股票回购增持专项再借款旨在引导商业银行向上市公司和首要股东供应借款用于回购和增持上市公司股票。再借款利率1.75%、商业银行借款利率加点50基点为2.25%(低于9月24日沪深300指数3%的股息率)，榜首期额度3,000亿元。再借款东西将带动根底钱银扩张，改进股票商场供需平衡。2）交换便当支撑契合条件的证券、基金、稳妥公司经过债券和股票ETF等财物进行质押，换入国债、央票等高流动性财物，首期操作规划5,000亿元，不添加根底钱银。
此外，地产相关金融方针进一步放松：全国层面的二套房借款最低首付份额从25%下调到15%，由此，北京和上海的首套/二套房的首付将有5、15-20个百分点的下调空间；咱们预算房贷开销占城镇居民可支配收入有望降至2017年的水平；首付占收入份额或将降至前史最低水平。
除上述针对地产商场的总量和定向钱银方针调整之外，地产方针在去库存，边沿缓解开发商现金流压力方面边沿加码：1）3,000亿保证性住宅再借款中心行的资金支撑份额将由60%进步至100%。2）年末前到期的运营性物业借款和“金融16条”这两项方针文件延期到2026年末。
归纳看，本轮方针有望带动融本钱钱下降（降息、降存量房贷利率），扩张根底钱银（再借款东西等），并进步地产担负才能（降首付份额等）。后续央行有继续降准、降息的空间。一起，支撑本钱商场和防危险相关金融方针也有进一步加码的潜力。发布会上央行表下一年内仍有25-50个基点降准空间，两项支撑本钱商场的结构性钱银方针东西均可视商场状况扩增2-3期；一起，国家金融监管总局标明方案对六家大型商业银行添加中心一级本钱。
怎么评判方针效果？咱们坚持此前的结构，首要，咱们将调查社融添加、特别是收据外的社融添加是否有用上升，一起，咱们将重视财务开销增速来判别财务是否有用宽松。此外，地产成交是否显着上升，是判别居民的通胀和收入添加预期、以及当地财务是否显着修正的有用“风向标”之一。
一、总量钱银方针：降息降准和调降存量房贷利率组合拳
总量钱银方针层面，央行宣告降准、降息、调降存量房贷利率等一系列钱银方针“组合拳”。本轮方针包含规划相对较高、力度较大，详细看：
央行宣告全面降准50个基点、本次降准估量开释流动性约1万亿元，并“预告”或许进一步降准、在本年年内还将择机降准0.25-0.5个百分点。现在商场流动性相对富余，降准边沿影响有待调查。9月24日宣告降准50bp后，大、中型存款准备金率降至8%、6%，若本年年末之前央行择机降准0.25-0.5个百分点，估量年末大、中型存款准备金率别离降至7.5%-7.75%、5.5%-5.75%（图表1），但因为央行对已履行5%存款准备金率的中小金融组织或许不再降准，在对资金支撑实体经济及“防空转”等要求显着上升的环境下，降准开释流动性对中小金融组织的传导和乘数效应还需求进一步骤查（拜见《央行为何降准先行？》，2024/1/24）。
此外，央行下调存量房贷利率约50个基点至新发房贷利率水平，有望边沿缓解提早还贷压力并削减居民刚性开销。2022年以来，跟着新增房贷利率快速下调，而存量房贷利率调整滞后，存量房贷利率显着高于新增房贷利率。据央行2023年4季度钱银方针履行陈述发表，2023年调整后存量房贷利率均匀加权利率为4.27%（图表3）。而到本年2季度，新增房贷利率已降至3.45%的低位。调降存量房贷利率有望每年削减居民房贷开销约1,500亿元，约占居民房贷总开销的4-5%，占城镇居民可支配收入和年度社零的份额均约0.3%，以3.2%的房贷利率进行预算，估量2024年全年房贷月供开销占城镇居民可支配收入的份额有望下降至与2017年恰当的6.5%左右（图表4）。
一起，央行宣告下调7天逆回购操作利率（方针利率）20个基点至1.5%，一起引导借款商场报价利率和存款利率同步下行，估量本次降息带动MLF利率下调0.3个百分点（图表2）。如咱们在《9月LPR按兵不动、但降息仍有空间》（2024/9/20）中剖析，本年2季度以来内需添加动能走弱、国内经济根本面走势支撑进一步骤降资金本钱。因为MLF期限偏长、本年4季度MLF到期规划较大，10月至12月别离到期7890亿元、1.45万亿、1.45万亿，且考虑到方针利率和存量房贷利率调降后商业银行净息差压力进一步增大，MLF利率多下调10bp，以及后续存款利率和LPR利率的随之调降均有助于呵护银行净息差。
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1月10日，中共中心对外联络部面向在华外国工商界代表举行我国防疫方针专题吹风会。中共中心对外联络部副部长钱洪山到会并说话，国家卫生健康委疫情应对处置作业领导小组专家组组长梁万年，商务部外资司二级巡视员唐颂，海关总署卫生检疫司副司长庞连萍，国家移民局公民出入境处理司二级巡视员邱延明，我国民航局运送司司长、一级巡视员梁楠等介绍我国疫情防控方针及相应配套办法调整状况，并同外方进行互动沟通。来自欧盟、美国、俄罗斯、日本、英国、马来西亚、泰国、以色列、墨西哥、南非等30余个国家和区域的120余家在华商协会和知名企业近170位代表到会。
7月22日，央行宣告一起小幅下调7天逆回购利率与LPR报价10个基点。但一起宣告，有出售中长时间债券需求的中期假贷便当(MLF) 参加组织，可申请阶段性减免MLF质押品，以缓解债市供求压力。下午，央行宣告调降SLF利率10个基点。咱们应将这一系列操作放在现在央行“多方针”的方针结构下归纳剖析。
7月22日早8点，央行宣告下调7天逆回购利率10个基点至1.7%（图表1），并将投标方法从之前的价格投标改为固定利率、数量投标，明示操作利率，以增强方针利率的权威性、有用安稳商场预期。这是自上一年8月15日下调7天逆回购利率10个基点之后，央行初次下调方针利率。稍后8:30，央行发布公告标明，为添加可生意债券规划，有出售中长时间债券需求的中期假贷便当（MLF）参加组织，可申请阶段性减免MLF质押品，这与7月1日央行标明进行借入国债操作的方针目的保持一致。随后9点，央行发布7月LPR报价，其间 1年期、5年期及以上LPR报价均下调10个基点别离至3.35%、3.85%（图表2），一起将LPR发布时刻从每月20日（遇节假日顺延）上午9:15调整为9点。这是自上一年8月以来，央行初次下调1年期LPR报价，而本年2月，央行曾不对称下调5年期以上LPR报价25个基点。下午2点，央行宣告下调隔夜、7天、1个月常备假贷便当（SLF）利率10个基点别离至2.55%、2.7%、3.05%。
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题记：本文依据北京大学国家开展研讨院卢锋教授在国发院两次陈说会与几回内部谈论会讲话内容收拾更新而成，两次揭露陈说会别离是2025年3月16日《我国经济查询》陈说会，2025年3月28日【承泽论坛】第34期：要害之年的潜力与布局暨《我国经济2025》新书悦读会。感谢石先进、李双双、潘松李江、刘鎏等人协助。
跟着特朗普再次担任美国总统并推出一系列内政交际急进方针，世界经济政治局势正以“一天等于20年”的节奏，快速改动二战后美国参加主导建构的传统格式，显现“百年未有之大变局”正在加速打开。
我国是当本年代最重要的新式大国，置身全球格式演化的要害位置并具有前史能动性，镇定研讨并正确掌握局势演化规矩，科学挑选应对表里应战的方针，对我国经济以致全球开展前景都具有特别重要含义。
与八年前首任比较，特朗普第二次冲击不管在内政仍是交际范畴，其固执和特别程度都显着前进。在本文注重的对外经贸范畴，单边关税东西被过度使用到夸大境地，4月2日宣告对80多个买卖同伴【1】加征对等关税等所以向全世界主张关税战；依照特朗普“经济参谋委员会”主席斯蒂芬·米兰（Stephen Miran）的规划，在打破原有世界经贸次序后，美国还会妄图将所谓“关税伞”与“安全伞”统合为一，构建对美国更有利并更有操控力的关税方针国家组别，强化对战略竞赛对手的制衡镇压。美方普适性高关税方针及引发的多国反制办法，会对美国经济带来反噬，对全球经济添加构成新危险，其后续从头整合世界经贸与地缘政治次序意图怎样打开，都提出需求注重研讨的问题。
特朗普榜首任总统时期就对我主张大规划买卖战，并遭到我国坚决有力的回应反制。面对“全球政治经济环境改动，逆全球化趋势加重……传统世界循环显着弱化”【2】的局势，2020年我国决议计划层当令提出“构建以国内大循环为主体、国内世界双循环相互促进”的长时间开展方针。
回忆近五年开展，凭借新式举国系统优势，我国在高科技范畴补短板等方面获得显着成效，供应侧“双循环”推动缓解了要害技能范畴“卡脖子”压力；可是国内需求短少问题持续存在，买卖顺差超凡扩展，经济添加对外需依靠度大幅前进，“更多依托国内商场”这个双循环需求侧要求没有充沛完成。
在现在外部经贸环境雷声滚滚局势下，我国应对危机有许多有利条件，一起也需注重表里不平衡要素派生的显着危险。
本文以特朗普2.0新政最近发力与外部经贸环境改动为布景，查询我国“十四五”时期买卖顺差扩展与结构性外部不平衡局势特色，从世界国内两方面特别是国内经济供大于求视点剖析上述特色的本源，并由此谈论应对美方关税战与调控经济不平衡要素的方针举动。
针对其时特朗普肆无忌惮挑起关税战的局势，我国要在剖析其方针逻辑及其过错和软肋根底上，采纳反制霸凌与对立脱钩的两手并用办法加以应对，包含联手金砖成员国、开展我国家以及非美西方国家（即美国传统盟友国）抵抗美国关税战方针。一起前进我国经济工业技能水平和稳固出产率追逐气势，直面内需短少消费偏弱随同的表里不平衡要素，着力施行扩内需、增收入、促消费的再平衡战略，夯实我国经济持续开展的根底，并由此更有力地反制美方镇压方针与更有用地应对外部环境改动。
本文内容分五部分：
一、简略查询特朗普2.0新政部分内容；
二、经过《米兰手册》谈论美国关税战布景逻辑及其实质缺点缝隙；
三、结合数据归纳我国近年买卖顺差大幅添加和影响的九点实践特征；
四、从世界国内两方面尤其是内需短少视点，剖析我国近年买卖顺差添加的六点原因；
终究，从外部应对关税战与国内推动再平衡两方面谈论我国的方针挑选，并谈论经济自动再平衡也是反制美方关税战镇压的占优挑选。
一、特朗普2.0方针与关税战：对等关税核算办法令人大跌眼镜
与其首任比较，特朗普第二任期开端两个多月的施政，在方针急进性、推动急促性、办法浪漫性、与传统建制对立分裂等方面都更为凸显。
例如在内政范畴，马斯克领导的政府功率部（DOGE）雷厉风行推动政府部分裁人，并妄图关闭对外开发署和教育部等联邦部分；在移民方针方面以空前力度收紧边境操控，大规划驱离不合法移民，并用“金卡计划”代替传统的EB-5签证计划。
在对外方针范畴，有关俄乌战役情绪的急剧改动，冲击和震慑美欧的传统盟友联络，在德国财务与国防方针以及欧盟防务方针范畴产生马到成功的反响；别的用不同办法对格陵兰岛和巴拿马提出疆域诉求，更是引发全球注重与惊诧。
特朗普2.0开端两个多月出台的上述许多举动，代表美国方针某些底子准则产生显着调整乃至方向性改动，标志战后美国参加主导构建的西方以致全球政治次序与格式进入快速调整和重构期。
就其经贸方针而言，微观方针与财长贝森特“3个3”计划着重的促进经济添加与操控财务赤字等方针大体共同，曩昔两个多月首要施行减税与放松操控举动，显着体现供应学派方针套路。
例如新政府许诺将连续本年末到期的2017减税法案（《减税与作业法案》Tax Cuts and Jobs Act：TCJA），表明将考虑把企业所得税从21%进一步降到15%。在放松操控方面反转拜登政府活泼推动气候改动管理方针，在入主白宫首日再次退出《巴黎协议》，吊销拜登政府多项环保约束，重启海上钻探与加速化石燃料挖掘，并计划废弃《通胀削减法》中对电动汽车的补助。别的，简化银职业合规要求，弱化气候危险宣布规矩，放松加密钱银监管等，也体现其放松操控的方针取向。
可是美方现在施行去监管方针的特色，是很大程度寄期望于上述DOGE变革经过“去监管者”这个超凡手法“去监管”，就此而言，DOGE内政变革成为现在美国微观添加方针的要害举动【3】。
别的贝森特财长不久前有关美国经济面对阑珊危险的揭露表态，对查询新政府微观方针思想可圈可点。考虑急进关税与移民方针引进“本钱推动通胀”压力，叠加资本商场科技股高位回调削弱消费动能，近来商场剖析人士有关美国经济阑珊危险上升的谈论升温。
值得注重的是，贝森特在3月17日媒体访谈时揭露表明：我不能确保不会产生经济阑珊，也不忧虑呈现股灾。这则看似客观中立的表态，与财经高官在媒体揭露场合点评经济局势“说上联”、“言功德”的一般说法大异其趣，与长时间以来美国两党诉诸影响办法力度“没有最大只需更大”的方针取向也不共同。
这个表态，反映的是特朗普政府在换届就任之初的特定情境下，对或许阑珊“迟来不如早到”的战略性偏好？仍是自傲其立异添加办法足以提振经济，因此预备退出长时间持续追加影响保添加的方针形式？别的，这个情绪改动自身是否会对促进“特朗普阑珊”产生某种影响？现在特别局势下假设呈现阑珊是否会有远超一般周期性缩短的冲击与成果？在我国近年外需依存度较高的布景下，又该怎样防备相关危险？这些问题都值得亲近查询，有的问题会在下文开端剖析。
由于现在美国执政团队成员偏执地笃信，外部世界占美国廉价是其经济窘境本源，因此对外买卖方针成为其妄图重构全球经贸次序以完成所谓“MAGA”方针的重要途径；可是在世界经济竞赛力持续相对走低布景下，美国短少选用合理性建设性手法推动其经济走出战略窘境的实践选项，所以关税则成为其高度垂青和过度依靠的方针东西。
特朗普2.0买卖方针全体思路，在现已发布的两份备忘录文件中得到了系统论述。
榜首份文件是本年1月20日即特朗普主政榜首天发布的“美国优先的买卖新政（America First Trade Policy：AFTP）”，陈说美国新政府买卖方针全体方针。联署该文件的联邦组织达九个之多，并且前三个部分依次是国务院、财务部、国防部，然后是商务部，第七个才是买卖代表，可见不是一般含义的部分性买卖方针文件，而是体现了现在执政团队经济思想的中心内容。
文件着重买卖方针要遵守“美国优先”方针，体现添加、通胀、薪酬、财富、赤字等五方针，首要诉求包含削减买卖赤字支撑国内制作业，新设“国外收入局（External Revenue Service：ERS）”协作关税战方针，评价外国不公平买卖办法并提出应对办法，评价美墨加协议（USMCA）和应对，依据对等准则评价一切现存买卖协议，评价扩展美国出口的两边和部分机会，评价经贸范畴反倾销反补助的“双反”规矩，评价对冒充品、违禁品、芬太尼、800美元以下免税进口方针等等。
第二个文件是2月13日发布的“对等买卖和关税（Reciprocal Trade and Tariffs：RTT）”，系统介绍买卖方针举动道路，其间以所谓“对等”作为中心准则，以关税东西作为方针抓手。依据对买卖同伴不对等方针导致美方巨额逆差与工业空心化的不实责备，文件表明将系统评价外国对美国关税和非关税办法，并将其量化折算为“等值”对等关税作为新征关税的依据。这个所谓对等关税掩盖方针具有全球性，一起包含战略竞赛对手国与美国传统盟国。经过一段时间紧锣密鼓预备，4月2日声称依据1977年世界紧迫经济权力法（IEEPA），推出对几十个首要买卖同伴的所谓对等关税计划。在当天下午4点记者发布会上，特朗普总统将这一天称作“期待已久的美国解放日”。
可是USTR发布的对等关税核算办法【4】让人大跌眼镜。该办法并没有在直接查询各国关税根底上规划美国对等关税，而是经过四个环节估测核算得到简略粗糙定论：
一是果断地把美国对每个买卖同伴逆差占进口总额份额，看作是各国对美国的关税与非关税办法加总的关税率【5】。
二是片面挑选“用φ表明的关税对进口价格传递弹性”和“用ε是进口价格对需求的弹性（需求弹性）”，得到进口对关税弹性等于1的定论，即假定逆差率会与关税率1对1反向改动。
三是依据前两步成果，确定美国对各国逆差占进口比率，也便是把逆差削减为零所需求的针对各国的理论对等关税率。
四是以理论对等关税率为根底，对大部分国家选用约0.5的扣头系数【6】得到需新征的对等关税率，一起出于防止“买卖转运（transshipment.）”等考量规矩一切国家对等关税不低于10%。
